香 港 规 制 内 幕 交 易 的 新 发 展

 

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内容提要：香港从2003年开始，以新颁行的《证券期货条例》为依据，在规制内幕交易方面采取了一些新举措。通过扩大解释证券的含义扩大规则的适用范围，明确列举了内幕交易的抗辩事由，设立了市场失当行为审裁处，采用兼具诉讼程序与行政听证特点的研讯程序，并在责任形式上也有创新，还设立了投资者赔偿基金。这些对于完善大陆的相关规则极有借鉴意义。   Trends of Hon Kong Insider Dealing Regulatory System   Abstract: From 2003, Hong Kong has taken some new measures on regulate insider dealing based on the Securities and Futures Ordinance, which came into force in 2003.The following points are in high value for the mainland china to introduce in its own related system: through expanding interpretation the meaning of security enlarge the applicable scope of the Ordinance; clearly list the insider dealing defenses; establish the market misconduct tribunal; take the proceeding combination the administrative procedure with hearing procedure; create new punishment methods and set an investor compensation fund.       香港在2003年颁布了《证券及期货条例》（下称《条例》），其中关于内幕交易的规制方面，有颇多值得关注的新举措。鉴于香港与内地资本市场本身的紧密联系，以及语言、文化等方面的天然紧密联系，香港的新规则等对于内地的借鉴意义很大。本文从内幕交易的认定、调查和处罚三个方面介绍香港在近期在规制内幕交易方面的新发展。   一、内幕交易的认定标准上既体现出严厉打击的取向，又注重对合法交易人的保护  《条例》中仍然坚持以对内幕人[1]、内幕信息[2]等基本概念内涵和外延上的限定为基本方法，来规定认定内幕交易，在认定标准上既体现出了严厉打击违规违法行为的取向，同时又注重对合法交易的保护。与以往立法相比较，特别值得关注之处在于：   第一、扩大了内幕交易的规制范围 对于内幕交易规制范围的扩大可以从内幕交易相关规则所适用的证券范围的扩大上直接体现出来。 除了在上市交易的证券外，《条例》还规定了内幕交易所涉及到的证券包括法人的上市证券以及该证券的衍生工具[3]。而且对于上市证券也做了扩大化的解释，不仅仅指在与法人有关的内幕交易发生时，已由该法人发行并且是上市的证券，而且还包括在与某法人有关的内幕交易发生时，已由该法人发行而没有上市，但当时可合理预见会上市，而其后确实上市的证券。那些在与某法人有关的内幕交易发生时并未由该法人发行，亦没有上市，但当时可合理预见会如此发行及上市，而其后确实如此发行及上市的证券。 对于未发行也没有上市的证券，同样适用内幕交易的相关规定。所有与发行人的股东、高级人员相关的消息，发行人的证券和证券的衍生产品均适用此等规定。[4]   第二、  细化了内幕交易的抗辩理由  在《条例》中用列举的方法规定十一种情况可以作为内幕交易的抗辩理由[5]，具体归纳起来有以下以些类型： 第一、从交易的目的来看，不是为了牟取利益或减少损失。具体包括：任何人进行或怂恿、促使另一人进行有关的上市证券或衍生工具的交易的唯一目的是取得作为某法人的董事或未来董事所需的股份；任何人进行或怂恿、促使另一人进行有关的上市证券或衍生工具的交易或披露有关内幕信息的目的，并非在于（亦并不包括）利用内幕信息为自己或他人获得或增加利润或避免或减少损失；任何人在真诚地履行有关的上市证券或衍生工具的包销协议过程中或在真诚地执行其接管人、清算人或破产管理人的职能的过程中进行或怂恿、促使另一人进行有关部门的上市证券或衍生工具的交易。 第二、相关当事人中，任何一方在为行为的时候并不知悉是在使用内幕消息。具体包括：任何人以代理人的身份进行或怂恿、促使另一人进行有关的上市证券或衍生工具的交易，没有挑选这些证券或为挑选这些证券提供建议，或者不知道另一人与法人有关联或掌握内幕信息；任何法人的董事或雇员掌握另一法人的有关上市证券或衍生工具的内幕信息，但决定进行或怂恿、促使另一人进行交易的人（通过某种已有安排内幕信息没有到达决定人，或者掌握内幕信息的董事、雇员没有向决定人提供建议），在进行交易之时或那一刻，并没有掌握内幕信息；任何人并非作为怂恿或促使有关的交易的另一方进行上市证券或衍生工具交易的人而订立该宗交易并且在订立该宗交易时，该宗交易的另一方知道或理应知道他是与法人有关联的人；任何人在怂恿或促使另一人进行有关的上市证券或衍生工具的交易时，该另一人没有怂恿或促使第三方进行该宗交易，并且在怂恿、促使第三方进行该宗交易时，第三方知道或理应知道另一人是与法人有关联的人；任何人在进行或怂恿、促使另一人进行有关的上市证券或衍生工具的交易时，是就该证券进行交易，有关信息是由于他牵涉入该宗交易或一连串该等交易而直接产生的市场信息。 第三、即使完全不知悉该等消息也会进行交易。具体包括：任何人进行的交易是一种市场合约；任何受托人或遗产管理人合理地相信第三人的意见而进行或怂恿、促使另一人进行有关的上市证券或衍生工具的交易，而他不觉得该第三人进行有关的上市证券或衍生工具的交易便会发生内幕交易；任何人在获得法人的内幕信息之前，已经获权认购或以其他方式取得该法人上市证券或衍生工具而进行有关的交易。   二、市场适当行为审裁处取代了内幕交易审裁处，对违规违法行为的查处更加有效   《条例》颁布前，从1991年起，香港根据当时的《内幕交易条例》（第395章）设立了内幕交易审裁处。内幕交易审裁处在执法中具备相当的优势。期间进行的程序有别于刑事法律程序，即内幕交易审裁处对有关案件的举证要求，不必达到刑事法（即必须没有任何合理疑点）的举证标准。内幕交易审裁处的民事法律程序以及灵活的处理方法，在《条例》通过后，这些程序上的优点被新设立的审裁处吸收。 但是也暴露出不少问题，比如（1）惩罚力度不够。《条例》通过以前，内幕交易是民事过失行为，而其他形式的市场失当行为则属于刑事罪行。同时，根据《证券条例》，对包括内幕交易行为在内的市场失当行为的最高罚款仅为$50,000，因此，不能有效的打击内幕交易行为；《条例》通过以后，不仅将内幕交易行为定罪，同时加强了对行为的惩罚力度，《条例》规定内幕人犯内幕交易罪，最高可处罚款$10，000,000及监禁10年；同时，规定了新的民事制裁，例如"冷淡对待令"、"交回款项令"等；（2）单轨制。《条例》通过以前，由于不将内幕交易行为视为刑事罪行，故在程序上实行民事意义上的单轨制；《条例》通过后，将运行双轨制裁机制，即当香港证监会（简称SFC）完成涉嫌市场失当行为个案的调查后，有关部门将会参照律政司的检控政策，决定采取民事（市场失当行为审裁处）还是刑事法律程序。同时，为了满足刑事程序上的需要，市场失当行为审裁处将设有一名提控官，以取代协助内幕交易审裁处进行聆讯的大律师。提控官的角色较为类似控方律师，并有较大的独立性。[6] 2003年，设立了市场失当行为审裁处，把原内幕交易审裁处的角色扩展至可同时处理内幕交易和操纵市场的行为，以及其他有关的市场违规行为。市场失当行为审裁处设立后，内幕交易审裁处仍然存在，其实际作用是处理新旧规则交替时期的一些遗留问题，即对《条例》生效前的内幕交易活动作出裁定，且这些裁定依已被废除的《证券（内幕交易）条例》作出[7]。 发生在市场中的一些行为有时候可能既然有内幕交易，又涉嫌操纵市场，所以把市场失当行为的查处权归于一个主体，对于有效地查处这些违规违法行为是极为有效的。《条例》规定市场失当行为审裁处是专门打击市场失当行为并拥有司法管辖权的机构，[8]由一名主席和二名其他成员组成。主席须由法官出任。主席由行政长官按终审法院首席法官所作建议而委任。主席的任期为三年，可再度连任，审裁处的其他两名其他成员，须不是公职人员。作为普通成员，是由行政长官委任的，可以连任。审裁处的主要职责是裁定市场失当行为曾否发生，以及如有关行为曾经发生的话，认定参与有关失当行为的人士，同时裁定内幕人是否曾经因为有关失当行为而获取利润或避免损失，以及计算出有关金额。 为查证发生了内幕交易，审裁处拥有如下调查权：（1）收取及考虑以口头证供、书面陈述、文件或其他方式提供的材料，即使这些材料在民事或刑事法律程序中不会被接受为证据；（2）以主席签署的书面通知为依据，要求某人出席聆讯，提供证据及交出由他管有的并与该研讯程序的标的有关的任何物品、记录或文件；（3）讯问或安排讯问任何在其席前已宣誓或未经宣誓的人，并要求该人据实回答审裁处认为就该研讯程序而言属适当的问题；（4）命令证人为研讯目的以誓章据实提供证据。 如果依据某些情况可以作出合理判断，相信法人或其成员或任何部分成员进行了内幕交易活动，调查程序随即开始，同时调查程序可因审裁处的授权而开始； SFC书面指示一名或多名该会雇员或在财政司司长的同意下，委任一名或多名其他人进入调查。这些调查员在向受调查人调查时，须向受调查人出示有关指示或委任的文书。受调查人在调查员以书面合理地要求的时间内或地点向调查员交出与该项调查有关的并且是由该人所管有的记录或文件，或者就这些交出记录或文件提供解释或进一步详情，或者就调查中的问题做出回答。调查员可以书面要求受调查人在指定的合理期间内，借法定声明核实受调查内容，而该声明由调查员监理。调查进行中或结束后，调查员可向SFC做出中期调查报告，如SFC有所指示，则调查员须向SFC做出中期调查报告，而在调查报告完成后，调查员须向SFC做出最后调查报告。同时，SFC可在律政司司长的同意下，安排发表根据本条做出的报告。 中国大陆的检察权是专属的，也就是说只有检察院才有权提起刑事诉讼。按照大陆现行相关法律的规定，如果证券监管部门的调查结论认为应该追究行为人的刑事责任的，应该把案件移送给公安部门，再由后者移送给检察院，最后由检察院决定是否起诉。这样的程序不仅会使案件处理的期限较长，而且鉴于各个机构对认定标准的理解和把握上差异比较大，所以实践中一些案件的处理比较困难，久拖不决的情况不少见。 在香港，不同的机构根据不同情况可以分别决定是否提起刑事诉讼。SFC在进行调查后，可将涉嫌市场失当行为的报告转交财政司司长，以考虑是否需要在市场失当行为审裁处提起民事研讯程序，或转交律政司以考虑作出刑事起诉。有关方面将根据律政司的检控政策，决定选择采取民事还是刑事途径。同时，SFC向财政司司长或律政司司长提交的报告，将载有SFC对于有关个案是否具备充分证据的评论、SFC对有关个案的严重性及在监管方面产生的影响的看法，以及SFC认为应由市场失当行为审裁处还是法院处理的建议。SFC亦可以自行在裁判法院检控较轻微的市场失当行为。                       三、研讯程序行之有效，体现出了诉讼程序与行政听证程序相结合的特点    在证券违规和违法行为的查处中，各国基本上都是基于初步线索，调查程序开始启动。各国的初步线索来源比较近似，具体有知情人举报、受害人投诉和监管机关察觉异常三个方面。鉴于内幕交易本身所设计的事项的机密性和技术性，所以各国的主要来源还是最后一个方面，即监管机关察觉异常。在这方面，注重技术手段的运用。香港有"证券市场自动调研、培训和监管"（SMARTS），该计算机系统是与香港证券交易所的自动交易系统相连接的。基于证券的历史交易模式，SMARTS已经建立了针对不同条件下的不同种类的证券的预警基准/参数。当达到这些基准时，它就会发出警报。在交易时间内，负责人员将会监控证券的价格和交易量。当SMARTS发出警报时，负责人员将会做出判断，看是否发生了内幕交易行为，然后会展开一个初步的调查，收集所有主要交易者的信息，并将导致一个全面的调查。3 在接下来的全面调查中，研讯是主要程序，研讯程序结合了诉讼程序与行政听证程序的特点，非常有效。通过研讯程序对内幕交易人进行包括颁布冷淡对待令及制止令、交出有关利润或损失、支付合理费用等处罚。具体要经过以下步骤： 第一、研讯程序的提起。审裁处的调查是通过研讯程序展开的研讯程序一般是财政司司长在考虑证监会的报告或律政司司长的通知后，如觉得曾发生或可能发生市场失当行为而向审裁处提起。而证监会的报告或律政司司长的通知只针对其合理地相信或怀疑已经发生构成市场失当行为的事件做出。在特殊情况下，审裁程序可因审裁处向财政司司长提出建议而提起。该建议也只是审裁处觉得因任何人的行为而曾发生或可能发生市场失当行为而做出。在提起研讯程序时，财政司司长需在发出的通知载明陈述，指明依据哪项具体的条文某人看来曾做出市场失当行为及该人的身份，以及足以披露关于行为的性质及要素的合理性材料的摘要。 第二、研讯程序的准备。研讯程序的准备是指为研讯程序的进行而展开的前期活动，主要包括提控官的委任与初步会议。①提控官的委任。提控官由律政司司长委任，须为律政人员、大律师或律师。同时，为了进行研讯程序，律政司司长并可委任一人或多人协助提控官。提控官的职责是参与研讯程序，向审裁处提交任何可得证据，包括审裁处要求他提交的证据，以使审裁处能够就是否曾有市场失当行为发生及该行为的性质，做出有根据的决定。②初步会议。在研讯程序提起后的任何时间内，审裁处主席可主动或应申请而举行初步会议。初步会议由主席主持，在初步会议中，主席可做出相应的指示，以使各方达成某种协议与安排，从而协助审裁处为研讯程序的目的就争议点作出裁定，同时也有利于研讯程序在公正、迅速和经济原则的情况下进行。 第三、研讯程序的进行。研讯程序是以聆讯的形式进行的。《条例》附表9第23条规定：主席须为聆听和裁定研讯程序所引起或在与该程序有关联的情况下产生的任何问题或争议点，而召开所需的审裁处聆讯。聆讯须主席及2名普通成员出席，并由主席主持并裁定。在审裁处任何聆讯中，每项有待审裁处裁定的问题，均取决于成员的多数意见，但法律问题须由主席单独裁定。聆讯均公开进行，但为公平起见审裁处也可主动或依涉案人或提控官的申请闭门进行。在聆讯中，涉案人有权亲自陈词，或由大律师或律师，或在审裁处许可下的任何人陈词。 第四、研讯程序的完结。研讯程序完结后，审裁处针对《条例》第252（3）条涉及的问题做出裁定，并就被辨识为曾从事市场失当行为的人或法人做出一项或多项命令，同时审裁处须依据这些裁定及命令拟备书面报告。报告须载明已做出的裁定及命令，以及做出该裁定及命令的理由。这些拟备的报告首先交予财政司司长，其后交予律政司司长、证监会及涉案人所属的某团体，并将报告公开发表。审裁处将报告交予涉案人所属的团体的目的是为了使该团体可针对该人采取纪律行动。同时，对于审裁处做出的命令，被处罚人可以向审裁处申请搁置执行该命令，审裁处如认为适当可借命令予以准许，并可在诉讼费、缴存款项于审裁处或其他方面定出它认为适当的条件，而有关搁置执行须受这些条件的规制。 如果律政司司长或涉案人对已做出的裁定或命令感到不满，可以向上诉法庭提出上诉。可以就法律适用问题或经上诉法庭许可事实问题提起上诉。针对审裁处的裁断或裁定，上诉法庭可维持原判、驳回上诉、更改或推翻裁断或裁定、或将有关事宜发还审裁处处理，并给予上诉法庭认为适当的指示，包括指示审裁处重新进行有关研讯程序，以裁定上诉法庭指明的问题。针对审裁处的命令的上诉，上诉法庭可确认、推翻或更改命令。上诉本身并不搁置执行，但上诉法庭可做出搁置执行的命令。   四、在责任形式的设定上多有创新，注重切实地给投资人提供保护 对于内幕交易行为人，在香港现行法律框架下，其责任承担方式仍然是行政责任、刑事责任和民事责任三种形式。在这三种形式下，分别有一些很有实际效果的具体形式，比如行政责任[9]，在香港是通过审裁处颁发命令的形式实现的，这些命令包括：撤消资格令：发出命令，禁止内幕人参与上市法人或任何其他指明法人的管理，为期最长可达5年；冷淡对待令：命令内幕人不得买卖证监会监管的金融产品，为期最长可达5年；停止及终止令：命令内幕人不得再次从事任何指明形式的内幕交易行为；交回款项令：命令内幕人缴付因有关失当行为而获取的利润或避免的损失的金额；政府费用令：命令内幕人向政府缴付研讯费用及调查费用；证监会调查费用令：命令内幕人向证监会支付调查费用；纪律转介令：发出命令，建议内幕人身为会员的有关专业团体采取纪律行动。  针对内幕交易活动，《条例》规定了内幕交易罪，规定内幕人犯内幕交易罪，一经公诉程序定罪，可处罚款$10，000,000及监禁10年，或一经简易程序定罪，可处$1,000,000及监禁3年。  如果有受害人主张自己的权利受到损害主张民事赔偿的，可以依法提起民事诉讼。 受害人可以依据信托义务来提起诉讼。法人的每一名高级人员，均有义务随时采取一切合理措施，以确保有妥善的预防措施，防止该法人以导致其做出构成市场失当行为的方式行事[10]。该规定要求法人的高级人员尽到善良管理人的信托义务，以预防内幕交易行为的发生。如果实际发生了内幕交易行为，则证明这些人员没有履行相关义务，《条例》要求法人的高级人员采取合理措施，以防止法人触犯有关市场失当行为的规定。审裁处可以对任何违反这项责任的高级人员发出命令，但有关人员无须承担民事法律责任。[11]  受害人可以在侵权之诉和违约之诉中选择其一。如果选择以合同义务之违反为依据来提起诉讼。因为任何交易不得仅因任何市场失当行为曾就该交易或因该交易而发生而属无效或可使无效[12]。在内幕交易活动进入研讯程序或公诉程序后，无论做出何种裁定或处罚，内幕交易在民事合同领域并非当然无效，这就为交易受损的投资者提起民事诉讼提供了可能性；如果选择就其蒙受的金钱损失向内幕人提起民事诉讼，内幕人须向投资者承担损害赔偿责任，只要这些赔偿是公平、公正和合理的。这种责任的承担不以审裁处对内幕人做出内幕交易裁定为条件，投资者只要因内幕交易行为蒙受损失，就可针对内幕人提起民事诉讼[13]。审裁处作出的裁定，将可在个人民事诉讼中作为证据[14]。同时，受害人不需要等待市场失当行为审裁处作出裁决后提出民事诉讼，他可以在市场失当行为发生当日起计6年内行使个人民事诉讼权。   除了上述责任形式外，还有一个专门的认可投资者赔偿公司，管理证监会设立及维持的投资者赔偿基金（Investor  Compenstion Fund），以维护投资大众或公众利益[15]。投资者赔偿基金的资金来源是：证监会拨付的储备金；向财务机构的借款；基金投资所得收益或利润；行使代位权追索资产的剩余部分。 任何公司经证监会许可，并由证监会咨询财政司司长后，获得书面认可通知可成为认可投资者赔偿公司。认可投资者赔偿公司的职能是管理赔偿基金并行使证监会赋予的其他职权。任何投资者如果因内幕交易蒙受损失，可以向投资者赔偿公司提出申诉。公司就赔偿基金向投资者拨款支付。公司支付后，向内幕人行使代位权，追索的资产按证监会指示的方式处理后，剩余部分成为赔偿基金。在新的单一的投资者赔偿基金模式下，每名投资者分别就买卖证券和期货合约的赔偿上限定为15万港元，投资者可以事先知道一旦其中介人失责时可以获得的赔偿。保障范围将扩大至非交易所参加者、银行和证券保证金融资人。    【本文在体例和格式上微调后，作为内幕交易规制的国际比较课题研究成果的一部分发表在《法律与社会》（青年课题研究成果报告集），上海人民出版社2006年版。】         [1] 《条例》第247条。  [2] 《条例》第245条。  [3]上市证券的衍生工具是指由证券本身或关于证券的各种合约安排所形成的各种权利、权益或期权，详见《条例》245条（1）。  [4] 见对《条例》第270条的说明，2002年香港证监会季刊，见香港证监会网站，2004年8月访问。  [5] 见《条例》第271条、272条、273条。  [6]见证监会季刊2002年秋季，《打击市场失当行为》，第27-28页。    [7]从《条例》附表10的规定看，生效前的内幕交易活动包括（1）全部内幕交易活动在《条例》生效前发生，不论财政司司长是否已对该交易展开研讯。（2）针对一连串的内幕交易行为，如部分行为在《条例》生效时或之后发生，若该行为的某构成可依《证券（内幕交易）条例》第9（1）（a）、（b）、（c）、（d）、（e）或（f）或（2）条所指的同一的或实质上的内幕交易信息，亦不论财政司司长是否已对该交易展开研讯，适用《证券（内幕交易）条例》。  [8]下文中关于市场失当行为审裁处的组成及其运作程序的介绍其法条依据见《条例》第二部分"市场适当行为审裁处"。    3国际证券委员会组织新兴市场委员会报告香港部分,ISCO，2003年。  [9]以下关于行政责任的具体形式，摘自香港证监会季刊2002年春季。  [10] 《条例》第279条规定。  [11]见证监会季刊2002年秋季，《打击市场失当行为》，第28页。  [12]《条例》第280条规定。  [13]《条例》第281条规定。  [14]《香港证监会主席沈联涛阐释新证券条例七大特点》,见 新华网2003年3月30日。  [15] 《条例》第XII部分，"对投资者的赔偿"。

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